日前，国家统计局发布数据显示，11月份，全国居民消费价格同比上涨2.3％，涨幅比上月扩大0.8个百分点，创2020年9月以来高点11月份，全国工业生产者出厂价格同比上涨12.9％，涨幅比上月回落0.6个百分点

东方金诚首席宏观分析师王青及高级分析师冯琳认为，11月物价数据有两个关注点:首先是CPI涨幅连续两个月快速上行，这是否意味着PPI—CPI传导效应开始体现，后期存在CPI涨幅连续快速上行风险其次是当月PPI涨幅见顶回落，接下来能否延续回落态势

CPI方面，主要受上年同期价格基数大幅下沉，以及蔬菜价格涨幅扩大，猪肉价格降幅收窄带动食品价格同比由负转正影响，11月CPI同比连续第二个月较快反弹，非食品价格方面，11月同比涨幅微升至2.5％，创下逾三年新高，但这并不意味着PPI向CPI传导有加速迹象主要原因有两个:一是当月核心CPI涨幅依然稳定偏低，二是除CPI中的能源消费价格上涨外，其它绝大多数商品价格继续处于低位波动状态

11月PPI环比涨势明显减弱，主要原因是国内煤炭等黑色系商品价格大跌，以及疫情扰动下，国际油价偏弱震荡，再加上去年同期基数抬高，当月PPI同比涨幅也有所回落，但仍处历史高位附近受能源和部分工业品价格下跌影响，11月生产资料PPI涨幅收敛，尤其是上游原材料工业PPI涨势大幅减弱，生活资料PPI涨势则在成本压力驱动下继续加快，当月生活资料与生产资料PPI之间的剪刀差有所收窄，不过豁口仍处于历史高位

展望未来，伴随蔬菜价格涨势减弱，12月CPI同比有望回落至2.0％以下，后期CPI同比快速上扬，接近3.0％控制目标的风险不大这意味着未来一段时间我国通胀形势将继续处于整体温和状态，不会对明年上半年货币政策边际向宽形成掣肘PPI方面，12月PPI翘尾因素进一步减弱，加之近期油价下跌会对PPI构成拖累，预计12月PPI同比涨幅将继续下滑明年国际大宗商品价格上冲势头不再，国内煤，钢价格趋于稳定，高基数影响下，PPI同比料逐级下行，年末将会出现同比负增长

具体分析如下:

一，主要受上年同期价格基数大幅下沉，以及蔬菜价格涨幅扩大，猪肉价格降幅收窄带动食品价格同比由负转正影响，11月CPI同比连续第二个月较快反弹，当月PPI—CPI传导效应依然不明显。

食品价格方面，11月蔬菜价格同比冲高最为引人关注，月内猪肉价格由降转升，带动食品价格同比由负转正。

11月食品价格环比上涨2.4％，涨幅比上月扩大0.7个百分点，同比由负转正，成为推高CPI涨幅的主要原因当月猪肉价格环比由降转升，背后是收储，季节性消费需求增长及短期肥猪供给偏紧等因素综合作用这也导致猪肉价格同比降幅明显收窄另外，11月蔬菜上市量增加，鲜菜价格环比上涨6.8％，涨幅比上月大幅回落9.8个百分点但受上年同期价格基数下沉影响，11月鲜菜价格同比跳涨其他食品分项价格变化幅度相对较小，对食品CPI变化影响不大

最后，11月粮食价格环比上涨0.7％，创近8年以来最高环比涨幅，同比涨幅也扩大0.6个百分点至1.5％，但整体仍处于偏低水平2021年全国粮食总产量13657亿斤，比上年增加267亿斤，增长2.0％，全年粮食产量再创新高，连续7年保持在1.3万亿斤以上这样来看，尽管近期海外谷物等农产品及食品价格出现较大幅度上涨，但在国内主粮供需平衡未发生明显变化，而且国内粮价普遍高于国际粮价的背景下，国内粮价持续走高的可能性不大11月粮价环比上涨较快，不排除是一次性因素影响，持续性有待后续观察唯一例外的是食用油，由于我国大豆进口依赖度很高，11月食用油价格同比上涨7.2％，涨幅较上月有所扩大，已属明显偏高水平

非食品价格方面，11月同比涨幅微升至2.5％，创下逾三年新高，但这并不意味着PPI向CPI传导有加速迹象主要原因有两个:一是当月核心CPI涨幅依然稳定偏低，二是除CPI中的能源消费价格上涨外，其它绝大多数商品价格继续处于低位波动状态

11月非食品价格同比涨幅较上月扩大0.1个百分点，创下39个月以来新高由此，本月物价数据的一个焦点是，11月CPI涨幅扩大是否意味着PPI向CPI传导效应开始体现

首先，当月扣除食品和能源价格的核心CPI表现继续平稳，该数据11月为1.2％，较上月回落0.1个百分点，延续了下半年以来的平稳运行状态，且继续处于明显偏低水平其次，从PPI向CPI的传导路径来看，当前PPI高涨仅对CPI中与能源消费有关的价格变化产生较大影响，这突出表现在CPI中的交通燃料价格和居住CPI中的水电燃料价格较快上涨方面:11月国际原油价格虽整体走跌，但国内成本油价格调整有所滞后，当月交通燃料价格环比仍上行，同比涨幅高达35.7％，较上月扩大4.3个百分点，直接带动CPI中的交通与通信价格同比涨幅扩大至7.6％，另外，当月居住CPI中的水电燃料价格同比上涨4.4％，也处于较高水平，这主要受煤炭燃气价格上涨带动，但涨幅比上月收窄0.1个百分点

与此同时，其他工业消费品和服务消费价格涨幅继续维持此前的低位状态这在传导效应较易体现的家用器具等价格变化上表现比较明显——11月家用器具价格环比下降0.3％，同比涨幅也仅为1.7％这表明，在当前居民消费不振，消费品供应充足的背景下，尽管前期上游钢材，化工等原材料和工业品价格上涨明显，但下游企业很难提高终端产品价格

我们认为，PPI—CPI传导受阻对宏观政策有两个影响:首先，这意味着物价因素对货币政策向稳增长方向微调不会有明显掣肘，12月全面降准及定向降息接蹱落地就表明了这一点，其次，11月PPI—CPI剪刀差有所收窄，但仍处明显高位，意味着下游中小微企业经营困难仍未明显缓解，如果这种状况持续下去，最终将影响就业市场稳定为此，接下来宏观政策对中小微企业的支持力度还将继续加码，这包括财政方面有可能推出新的减税降费组合，货币政策定向支持力度也会进一步加大——我们判断12月降准有可能不是本轮降准周期中的最后一次

二，11月PPI环比涨势明显减弱，主要原因是国内煤炭等黑色系商品价格大跌，以及疫情扰动下，国际油价偏弱震荡，加之去年同期基数抬高，当月PPI同比涨幅也有所回落，但仍处历史高位。

11月PPI环比涨幅从上月的2.5％放缓至0.0％，同比涨幅也从上月的13.5％回落至12.9％，但仍处历史高位从翘尾和新涨价因素来看，11月PPI新涨价因素持平上月于11.7％，新涨价动能依然很强，翘尾因素则较上月下降0.5个百分点至1.1％，因此，当月PPI同比涨幅下滑主要受翘尾因素拖累

受能源和部分工业品价格下跌影响，11月生产资料PPI涨幅收敛，尤其是上游原材料工业PPI涨势大幅减弱，生活资料PPI涨势则在成本压力驱动下继续加快，当月生活资料与生产资料PPI之间的剪刀差有所收窄，不过豁口仍处于历史高位。。

11月生产资料PPI自去年6月以来环比首度转跌，跌幅为0.1％，大幅弱于上月的上涨3.3％，加之去年同期基数走高，同比涨幅也从上月的17.9％回落至17.0％，这一走势符合预期首先，保供稳价政策下，11月煤炭价格震荡收跌，当月动力煤现货价均值环比降幅达49.5％，同比涨幅较上月收窄175.9个百分点同时，在煤炭价格暴跌引领下，10月中下旬以来，螺纹钢，铁矿石等其他黑色系商品，以及煤化工品种如甲醇，聚烯烃，乙二醇和有色金属铝，锌等耗电较大的工业品价格也出现较大幅度回调其中，11月螺纹钢，铁矿石月均价环比均现两位数跌幅其次，从国际来看，在全球疫情波动等因素扰动下，11月国际油价亦大幅下跌，当月布伦特原油现货价均值较上月下跌2.6％，同比涨幅较上月收敛17.3个百分点因此，11月生产资料PPI涨势减弱主要受煤炭，原油等传统能源以及钢材，有色金属，煤化工等部分工业品价格大跌影响这也反映于在生产资料各分项中，上游采掘工业PPI环比，同比涨幅下滑幅度最大，原材料工业次之，加工工业PPI涨幅回落幅度最小

与生产资料PPI走势不同，11月生活资料PPI环比，同比涨势继续加速，且涨幅加快的幅度也超出上月其中，环比涨幅较上月加快0.3个百分点至0.4％，同比涨幅较上月加快0.4个百分点至1.0％主要原因有二:一是前期生产资料PPI涨价效应通过成本压力向生活资料传导，二是近期猪肉，粮食等农产品价格上涨，带动生活资料中的食品类价格加速上扬，这实际上也是受到原材料涨价驱动从具体分项来看，11月生活资料各分项PPI环比，同比涨势普遍加快，显示成本压力驱动的涨价具有一定的普遍性

值得一提的是，由于生活资料PPI涨势加快，而生产资料PPI涨幅收敛，11月生活资料与生产资料PPI之间的剪刀差有所收窄，但豁口仍处于历史高位这也意味着，下游企业面临的成本上涨和利润侵蚀压力有所缓解但仍然突出，仍需政策层面加大对下游企业，尤其是多处下游的中小微企业的支持力度，这也是12月6日央行宣布年内第二次降准的重要原因

三，展望12月， CPI同比有望回落至2.0％以下，后续CPI持续走高的风险不大，PPI翘尾因素进一步减弱，加之近期油价下跌会对PPI构成拖累，预计12月PPI同比涨幅将继续回落。交通银行研究中心高级研究员刘学智表示，猪肉价格下降影响食品价格降幅持续扩大，这是CPI下降的主要原因。数据显示，9月份猪肉价格同比下降49%，降幅扩大2个百分点。

展望未来，考虑到双节临近，猪肉价格回升势头将会延续，但幅度会比较有限，更为重要的是，近期大幅冲高的蔬菜价格涨势趋于回落，同比涨幅将转向大幅收窄由此，12月食品价格同比会有所回落近期，国际原油价格回落幅度较大，将带动12月国内交通燃料价格涨幅收窄，加之PPI向CPI传导依然不畅，12月CPI同比有望回落至2.0％以下，后期CPI同比快速上扬，接近3.0％控制目标的风险不大这意味着未来一段时间我国通胀形势将继续处于整体温和状态，不会对明年上半年货币政策边际向宽形成掣肘PPI方面，12月PPI翘尾因素进一步减弱，加之近期油价下跌会对PPI构成拖累，预计12月PPI同比涨幅将继续回落明年国际大宗商品价格上冲势头不再，国内煤，钢价格趋于稳定，高基数影响下，PPI同比料逐级下行，年末将会出现同比负增长

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