最近又有一个拆A的计划引起了市场的极大关注，那就是安全大佬$海康威视$计划分拆旗下子公司杭州萤石网络股份有限公司，独自冲刺创业板。

曾经的a股大盘股海康威视，在最近一年也是跌跌不休，股价从去年7月的70元左右，跌至目前的33元左右目前从防疫压力和财政资金来看，海康本身就是一个很传统的业务，确实视野有限这次分拆也是上市公司资本运作的一次尝试

日前，萤石网已经经历了证监会的两轮问询，正在等待审核能否顺利过关，风云君也要凑热闹，把把脉

从公开信息看，公司在上市过程中面临三山:公司与海康威视之间的同业竞争，资产独立性，关联交易。

一三年累计关联交易38.7亿，独立性引人关注。

萤石网是2013年海康威视进军智能家居赛道时创立的独立品牌是母公司带大的，可以说背靠大树好乘凉

9年过去了，公司现在打算自立门户，但仍然存在控股股东和关联方既是供应商又是大客户的问题。

1.关联交易和同业竞争并存。

招股书中披露，2020年之前，萤石网络没有独立的生产和采购体系而是由关联方海康科技统一采购生产生产后部分产品销售给萤石网，公司对外销售

在这种模式下，海康威视及其子公司必然会分别出现在前五大供应商和客户的名单中。

2019年至21年，公司向关联方采购材料和商品，总金额24.4亿元2019年，由于缺乏自主产能，公司当年采购99.5%来自关联采购，金额为18.3亿元2020年以来情况有所好转，2021年相关采购占比降至10%

此外，近三年来，萤石网向关联方购买劳务总额达1.7亿。

同时，公司的关联方也占据了前五大客户名单的首位2019—21年，萤石网对关联方的销售金额共计12.6亿，其中2021年为5.2亿，占全年总营收的12.4%

三年多来，公司关联交易共计38.7亿元，数额巨大，引起证监会两轮关注。

此外，还有公司与母公司之间的同业竞争问题。

根据招股书披露，海康威视上市后仍为控股股东，直接持有公司60%的股权，但实际控制人最终为电科集团。

其余40%股份由清河投资持有，清河投资是海康威视投资创新业务的持股平台，包括海康威视和萤石网络的员工。

海康威视的中小企业集团行业专用视频设备，在商住场景，小店等生活场景，与萤石网络的旗舰产品智能家居摄像机存在同业竞争。

最终，实时电气集团旗下的鸿雁电气也拓展了智能家居业务，这也与公司业务部分重合。

同样是大额关联交易，存在同业竞争目前这种深度绑定已经引起市场关注，萤石网的独立性也受到质疑但在两轮回复中，在采购方面，公司重申目前采购和生产是独立的

但风云君注意到，公司在招股书中披露，2021年智能家居业务75%以上为自产，公司9%的产品仍为外购成品。

2.募集资金37亿元，其中22亿元投向重庆基地项目。

公司本次上市拟募集资金约37.4亿元，将用于R&D及生产基地投资，以扩大产能，解决独立性问题其中，投资最大的是智能制造重庆基地项目，计划投资约22.1亿元，约占总募资额的60%

但拟募集的4个项目建设期为36个月，公司要完全摆脱与母公司的关系，完全独立还需要一段时间。

同时，公司还披露了上述项目投产后的收益情况项目落地产能大幅提升后，公司将具备约5900万台智能家居产品的产能2021年，公司将销售约1934万台智能家居产品，销售规模将扩大3.05倍

预计2025年公司净利润11.9亿，净资产收益率23.2%应该说ROE的纸面数据还是不错的

另一方面，在第一轮回函中，与关联方销售有关的公司确认2020年以后的关联方交易的产品为智能家居的硬件部分，产品类型与对外销售不存在重大差异，并重申关联方销售与对外销售的毛利率不存在重大差异。

即使从披露的数据来看，在海外销售中，独立分销销售的毛利率更高。

公司在第二轮回复中还指出，母公司海康威视在家庭智能领域的主要产品和核心技术存在差异，萤石物联网平台在海康威视系统中独树一帜，可与小米物联网平台，涂鸦智能进行有效竞争。

二是智能家居赛道拥挤，隐私安全引人关注。

除了上述问题，公司主营业务的增长，能否在智能家居的赛道上发挥，也是一个非常值得关注的问题。

萤石网络的主营业务分为三部分:智能家居产品，物联网云平台服务和计算机软件产品其中，智能家居产品包括摄像头，智能锁，猫眼门铃，感应报警器，智能屏幕等

按照公司营收占比计算，2021年近90%的营收来自智能家居产品，占比36.6亿元，其中智能家居摄像头是公司的拳头产品，年营收约29.4亿元云平台服务收入过去三年一直稳定在12%左右

电脑产品收入逐渐减少，2020年只有541万，占比不到0.2%，2021年退出历史舞台。

公司所在的智能家居行业未来会有高增长据statistia数据显示，2020年全球智能家居市场规模将达到276亿美元，未来几年复合增长率为15%

其中，家庭智能视觉市场也在高速增长2020年中国市场规模为331亿元，预计到2025年复合增长率为21%

此外，2020年智能家居摄像头全球出货量将达到8889万台，是中国市场的2.2倍预计2025年全球出货量将超过2亿台

但与此同时，这条赛道上人头攒动，不乏$小米集团—W$，$海尔智家$和$美的集团$在参与者中萤石网能否在这条赛道上脱颖而出，还需要时间的检验

目前公司处于行业前列2021年，该公司主要产品智能家庭摄像机的年出货量约为1800万台，约占全球市场份额的18%该产品的主要竞争对手有小米及其生态链企业，360，凯迪仕，民族厂商Arlo以及亚马逊的品牌Ring等

2020年，萤石网络智能家居摄像头毛利率为29%，爱洛为7.36%其他厂商没有透露详细数据

至于第二大业务云平台服务，公司1.1亿台的设备接入数明显低于竞争对手涂鸦智能的2亿台，但公司的毛利率却比后者的34.4%高出79%设备活跃度方面，公司日均音视频交互次数比涂鸦智能的1.2倍高出5倍

但距离华为全场景智能互联设备突破10亿，小米全球互联设备突破4.3亿，晶宇智能生态可连接设备突破2.2亿，仍有较大差距。

销售渠道方面，公司智能家居产品主要分为经销商，专业客户，直营店，B2C和自营电商平台。

其中，公司60%以上的收入依靠经销商渠道，18.9%来自专业客户渠道，即通过与电信运营商，系统采集商，家居工程师的合作。

并且该公司70%以上的智能家居产品在国内销售。

公司2019年总营收23.5亿，2021年上升到41.9亿，CAGR三年21.3%，实现了快速增长2019—21年累计归母净利润8.4亿，2021年4.5亿，比2019年翻了一倍

近三年公司综合毛利率略有上升2021年，主营业务智能家居产品的毛利率低于公司综合毛利率5.7个百分点其中，智能家居摄像头和智能家居业务的毛利率高于30%

此外，公司第二大业务板块云平台服务的毛利率较高，2021年达到74.3%，是推动整体毛利率的主要因素。

总结一下，目前萤石网的基础其实就是靠卖家用相机。

该公司的家用摄像头也陷入了隐私泄露的问题有用户表示，通过萤石视频查看自己的监控时，可以显示其他小区的实时监控视频

另一方面，毛利率高的云平台业务公司竞争力有待提高未来智能家居行业的竞争将从单一产品竞争向平台和生态系统竞争发展，行业集中度将进一步提升，头部参与者都将争夺物联网云平台的主导权和运营权

第三，应收账款和存货的账面价值较大。

从其他财务指标来看，公司的回款情况也不是很乐观2019—21年收入账户账面净值分别为4.3亿，6.1亿，7.5亿，账面金额较大，平均占期末总资产的20%左右

再者，来自海康威视等关联方的应收账款占比也较高，2019年达到56%虽然逐年在提升，但2021年还是31%

萤石网给出的回应是，应收账款客户信用度高，逾期账款短，近三年坏账准备不足2500万，但公司应收账款周转率远低于行业平均水平。

此外，公司存货账面价值也较高，2021年达到10.2亿，占期末总资产的27.3%与竞争对手相比，公司存货周转率处于低位，且有明显下降趋势

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萤石网主要有两块业务一个是以智能家居摄像头为主导产品的智能家居板块，收入占比很高另一个是云平台服务，毛利率高

在管理层，海康威视及其关联方是公司的主要客户和主要供应商本次IPO拟募集的37亿元主要解决产能不足问题，实现独立

从行业来看，已经有大量的国内厂商参与到智能家居的赛道中，未来领导者之间的竞争会更加激烈。

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