事件:公司发布年报和一季报，21年实现营业收入51.5亿元，同比增长34.2%，归母净利润5.1亿元，增长27.8%，归母净利润9.8%，下降0.5个百分点，归母净利润4.6亿元，增长28.3%，归母净利率8.9%，下降0.4个百分点，单季度21Q1—Q4/22Q1分别实现营业收入6.8/12.3/14.1/18.3/7.6亿元，同比增长109.1%/36.5%/23.2%/24.7%/11.2%，归母净利润0.5/1.0/1.5/2.1/5000万元，同比增长213.2%/6.1%/0.9%/3.9%/1.4%21年综合毛利率36.2%，减1.8个百分点，期间费用率24.5%，少了1.8个百分点其中，销售/管理/R&D/财务的费用率为14.7%/4.5%/5.5%/—0.1%，下降0.3/0.9/0.4/0.2pct. 22Q1的综合毛利率为35.1%，下降1.4pct .期间费用率为30.9%，上升1.3pct .其中，销售/管理/R&D/财务的费用率为16.3%/7.7%/6.8衣柜业务增长显著，品类协同效应逐渐显现分产品来看，21年橱柜/衣柜/木门/其他产品营业收入分别为29.3/17.6/1.7/2.9亿元，占比56.9%/34.2%/3.3%/5.6%，同比增长17.4%/54.2%/291.5%/83.4%22Q1橱柜/衣柜/木门/其他产品分别实现营业收入3.7/3.3/0.2/0.4亿元，占比48.1%/43.5%/3.0%/5.4%，同比增长1.3%/19.7%/184.7%/6.3%多渠道发展，全品类拓展渠道方面，21年直营店/网点/大宗业务/其他模式营收分别为3.2/28.3/16.5/3.5亿元，同比增长39.0%/26.9%/40.6%/71.2%，占比6.3%/54.9%/32.0%/6.8%22Q1直营店/网点/大宗业务/其他模式营收分别为0.7/5.0/1.3/0.6亿元，同比变动+25.9%/+11.6%/—1.5%/+24.6%，占比9.8%/65.8%/16.9%/7.5%截至22Q1，志邦拥有线下门店3928家，其中21年510家，22 Q1 186家细分来看，22Q1橱柜/衣柜/木门/直营店数量分别为1685/1639/571/33，比21世纪末变化了—6/+20/+172/+0预测与评级:考虑到行业竞争加剧，我们将公司22—23年净利润从6.4/7.9下调至610/7亿元，同比增速19.8%/16.0%，对应当前10/9倍的PE参考公司给予22年16~18倍PE估值，对应31.0~34.9元合理价值区间，给予优于市场评级风险:行业竞争加剧，房地产销售下滑，疫情影响终端需求，原材料价格持续高位

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