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周三，UNICA公布了巴西最新的双周报，报告显示12月下半月巴西中南部完全没有甘蔗压榨，糖产量为0，对于全年榨季的巴西来说，这是自2007年12月以来，首次出现的一份零榨量的报告。

糖产量为零的原因

原因之一是21/22榨季巴西经历了90年以来最严重的干旱，导致巴西不得不加速压榨，提前收榨导致了蔗料的紧张。

截止目前巴西21/22年度的产量也基本确定，中南部甘蔗总量5.2亿吨，糖产量为3200万吨，同比减少16.14%，在市场预期之内。

其二是积累乙醇库存已满足政府要求的

燃料掺兑比例

其实当前从性价比上考量，含水乙醇折糖价为17.5美分/磅附近，原糖的价格是高于含水乙醇，意味着其实制糖带来的收益更高。请发行人代表说明：(1)向关联方购买的金融产品金额及收益占全部金融产品投资的比例情况；部分关联交易(如购买及代销金融产品，财通证券提供IB业务等)占同类交易比例较高的原因及合理性；(2)在发行人对关联方不存在重大依赖的情况下，相关关联交易发生的必要性；(3)发行人就减少和控制关联交易是否有明确的措施和计划，以及该等措施和计划的可执行性和有效性；(4)发行人关联交易制度是否健全并有效执行。。

但巴西为了在接下来的压榨淡季中保证乙醇供应，不得不集中生产乙醇以增加库存，所以看到巴西停止压榨，而是选择使用之前的糖蜜生产乙醇。

以目前E100含税乙醇和汽油的比价上看，尽管乙醇价格回调明显，但是比例仍然高于70%，汽油的高性价比成为燃料首选，所以巴西集中产能生产无水乙醇满足汽油27.5%的混合比例。

对于下一个榨季，UNICA也给出了指引，最近12月和1月的大量降雨将对下一季产量产生积极影响，但是在4月份的正式季节开始之前，大多数甘蔗还未发育成熟，因此不会提前开榨，因此至少1—4月巴西对于市场供给端的压力偏小。4，发行人与关联方之间存在较大金额的关联交易，部分关联交易占同类交易的比例较高。请保荐代表人说明核查依据，过程，并发表明确核查意见。

下个榨季巴西产量还存在诸多变数，近期巴西因为降雨，产量存在恢复的预期，但是产量能增长多少，并非完全由天气决定，制糖比如何调整更能影响其22/23榨季的产量，据计算，只要巴西制糖比下调1%，巴西的总产量便可以下降70万吨，在2022年度原油价格若延续强势的走势，将带动乙醇价格冲高，21/22年度本就偏高的制糖比预计有下降的空间，从而重新全球食糖供给的节奏

综上，根据甘蔗生规律，在前一年遭受干旱影响后，下一个季度的甘蔗产量会存在恢复的预期，但是这种情况落在巴西，产量恢复的情况在能源市场的不间断冲击下短期难以确定，当前可关注原糖和运费同时回调后，走扩的原白价差能否吸引买盘，基金调仓后能否再次青睐原糖。

中信建投期货研究发展部 吴新扬

研究助理 陈家谊

2021年1月13日

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